有信心無智慧投資堪憂

《北京晚報》最近有一名老讀者張先生向報館講述親身經歷。1947年他的父親用400大洋兌成100英鎊，買入滙豐股票存放在英國一家銀行內，六十 三年過去，今年他年屆70歲想起父親在臨終前提及此事，於是去信英國那間銀行查詢此事。英國銀行說只要他證實自己同父親的關係，他父親所擁有的股票至今仍 保存在該銀行內，目前市值270萬英鎊，約2800萬元人民幣。

有信心無智慧投資堪憂

六 十三年滙豐股價共漲了2.7萬倍（或平均每年17.6％）。由此可見複利的威力，但未來六十三年滙豐股價能否再漲2.7萬倍？是一個十分值得思考的問題。 過去一年恒生指數只上升3.5％，去年底個人曾估計2010年是炒股不炒市，二線股上升1倍、2倍者比比皆是。因為在經濟復蘇初期，二線股一定跑贏大藍籌 的。未來一年又如何？擔心是Fight the uphill war。今年被忽略的工業股最近紛紛抬頭。

投資應買「Turnaround stocks」，例如年初的電盈（008），下半年的德昌電機（179）都是衰了很多年後情況出現好轉的股份。其次是買增長股，即那些企業純利每年可上升 25％或以上的股份，例如葉氏化工（408）、偉易達（303）等。不要高追周期性股，例如汽車股、珠寶股的O今年11月已到了極之不合理水平，投資要小 心（如發現買錯便止損，不要相信明天會更好）。

不要參加什麼「投資訓練班」。世上沒有只上幾堂課便可以發達這回事。這些訓練班只會增加你的 信心卻不能改善你的投資技巧，日後只會帶來更大的損失，有信心而無智慧的人最令人擔心（2007年10月的金融海嘯、請問有那一間大行可以逃得過？連大行 內的專家都做不到的事，你上幾堂課便可以學曉？這類課程事後解釋頭頭是道，事前分析則一塌糊塗）。

九大守則

我地出生後開始學習生命嘅守則（The Rules Of Life）；好多時嚟自我地嘅父母（有其子必有其父母），有時亦從其他人身上學習（三人行必有我師），有D係透過嘗試及錯誤先學曉（例如我老曹1974年嘅經驗同教訓）。只要牢牢記住唔再重犯，我地便可生活愉快。

其中三人（股聖、Dennis Gartman及Puggy Pearson）都係投資界泰斗，他們訂下九大守則，投資者只要遵守便「麥克、麥克」。

前三條由股聖所訂。一、唔好輸錢。一旦面對虧損便設法減少損失（我老曹將佢改良為止蝕唔止賺）。

二、股票市場設計係將金錢由經常性買賣者手中轉到有耐性投資者戶口中。平時遠離證券行，唔好經常炒出炒入。

三、投資者需要的是氣質（Temperament）而唔係智慧。例如獨立思考、對自己有信心而唔係過分自信及控制個人情緒（我老曹改為有智慧不如追逐趨勢）。

另外三條由Gartman所訂。一、屋內永遠唔會只有一隻曱甴。正係福無雙至，禍不單行。去年8月次按危機後，至今金融機構接二連三出現問題，證明永遠屋內唔會只有一隻曱甴。

二、喺牛市中可長線持有，熊市中只宜拋空（我老曹改為牛市中不妨做好友，一旦熊市來臨便持盈保泰，因我老曹冇膽拋空）。

三、只有基礎分析與技術分析一致先入市，投資集中優質股，入市時機用技術分析。

最 後三條由Puggy Pearson所訂。一、20／80定律。無論喺賭場或期指市場，贏家只佔20％，輸家佔80％。要成為20％少數，必須明白Top Down或Bottom Up策略（何謂Top Down？例如去年10月股市見頂後便保持睇淡，直到出現一浪高於一浪為止；何謂Bottom Up？即股市見底後便保持睇好，直到出現一浪低於一浪為止）。利用Pearson嘅方法，各位唔使經常問我老曹熊市幾時完？喺恒指一再出現新低環境下只宜 Top Down。

二、學會管錢。好似賭錢咁，冇理由鋪鋪買，只有形勢最有利時先賭，同時限注（例如熊市中，只動用30％資金，牛市中才動 用70％資金）Keep It Simple；唔好賭你輸唔起嘅錢，賭錢時要輕鬆而唔係搏殺；明白風險與回報關係。一如沙蟹，當形勢有利時去盡D，形勢不利時要識投降（唔好忘記止蝕沽 盤）。

三、了解自己，嚴守紀律。大部分人賭錢往往輸死而唔會贏死。理由係贏錢時縮，輸錢時賭氣。成功賭徒及成功投資者便相反，就係贏錢時去盡D，一旦輸錢便縮。

上述三位都係當今投資泰斗，值得各位學習。只要善用九大方法，保證你六十歲退休時富有。

成為「策略投資者」

1997年起我老曹已放棄價值投資法（Value Investing），理由係咁多大行研究，自己仲有乜真知灼見？因此唔再相信Buy and hold策略。其後漸漸相信動力投資法（Momentum Investing），背後理念係相對強勢（Relative Strength）便擇肥而食。當金價跑贏股市、當資源股跑贏大市時，只買強勢項目（外國叫牛眼投資法）。2006年6月起內地A股轉弱為強，便投資紅籌、國企；2007年10月內地A股轉強為弱，便放棄紅籌、國企。賺快錢唔賺慢錢，賺大錢唔賺小錢（Fast and big, not slow and small），賺錢速度太慢及太小，寧可唔賺。賺快錢及賺大錢既力量來自知識與分析，when to buy, what to buy, How much to risk, when to sell.（何時買入、買什麼、風險多大、何時沽出。）如今我老曹已成為「策略投資者」。

兩大想法

自古至今有兩大想法：

一、左傾者認為透過政府向富人抽稅、補貼窮人，去減少貧富懸殊（所謂不患寡而患不均）；
二、右傾者認為透過減稅、鼓勵投資，讓富人創造更多財富，財富多左，人人分享到個份財富都增大左，雖然貧富差距大左，但窮人生活仍較以前好過。

過去前者叫社會主義，後者叫資本主義，到今天已很難真正劃分。前者著重公平分配，後者著重創造財富。

問反彈同當頭起有咩分別？

今年有唔少人估信貸壓碎（credit crunch）嘅結束點，甚至反彈點，而佢地忘記咗淡市莫估底既教訓，因此愈買愈低、愈低愈買，結果損失慘重。有讀者打電話黎問反彈同當頭起有咩分別？一、當頭起升幅最少20%；二、一浪高於一浪（即喺次低點才入市）；三、50天移動平均線重返250天線之上；四、當頭起係熊三出現後先出現（熊三P/E 係八至十二倍之間）。

利用上述幾點分析依家既形勢仍係熊二（因恒指P/E喺十二倍之上），理論上只有反彈而冇上升。客觀形勢係美國房地產狀況係度轉壞緊。去年係防危機年，今年係小心謹慎年。

今年5月開始既熊市二期，家吓仲睇唔到盡頭，剔除港股直通車影響，我地只係返番去消息公布前嘅20000點水平；今年8月前景展望肯定較去年8月差，驚恒指20000點遲早失守。

我老曹唔信美國樓價復甦前美股可出現牛市，港股有40%受美股影響，即係呢方面唔使諗，另外40%係受中國因素影響，中國GDP正進入增長放緩期；剩番20%先係本地因素。

如9月恒指再唔大升，恐怕第四季恒指20000點將失守。

投資策略

投資策略可分為三大類：一、Value Investor。經深入了解基本因素後，挑選最值得投資既企業，然後長線持有。二、Growth Investor。追求高增長，找尋明白之星，呢方面風險較大，不過一旦買中，利潤極之可觀。第三類係學 momentum 技巧。利用技術分析，捕捉大市高低點。

世上最成功既Value Investor係畢非德，一隻股份佢可以渣幾十年，由 undervalued 渣到overvalued。至於利用 momentum 技巧，要神乎其技，可惜大部分分析員只懂三腳貓功夫，真正能掌握者唔多。例如 50 天線升穿 200 天叫黃金交叉點，可確認牛市；50 天線跌穿 200 天線叫死亡交叉點，可確認熊市。上述訊號可靠性好高，只係出現得太遲，當出現之時已損失十分嚴重，因此只用作確認。

狂升暴跌多在牛三熊一出現　　
狂升暴跌，通常只係牛三或熊一才出現，維持日子好短（通常三個月），其餘日子都係上落市或個別發展。1997年後上市行業多，唔同行業有本身盛衰循環，不能單單只以牛市或熊市便概括一切，但亦唔代表牛、熊市分析可以不理。因為係牛市中，大部分股價皆向上；向熊市中，逆市上升股份唔多（但唔係冇）。只有上落市時，才可用炒股唔炒市，如熊市一期，90％股份皆跌。

滬深三百A股指數雖然已由去年10月高峰回落30％，或今年內回落20％，前景仍令人擔心。理由有五：一、今年A股純利增長大幅放緩，結果令股市由高O走向低O。二、過去股價受過分投機刺激而變成過分偏高。三、非流通股大量變成流通股。四、大量IPO後可供選擇項目增加唔少。五、開放投資渠道，內地人可透過基金投資海外。去年上市集資4500億元人民幣，其中30.4％由機構投資者持有，而禁售約1370多億元人民幣股票今年解禁。今年第一季企業純利升幅只有25％（去年第三季59％），de-rating由去年第四季已開始，今年第一季繼續。去年10月A股成交額係流通股市值110％，今年1月仍高達50％（納指2000年3月最高峰期亦不外40％），咁高易手率代表投機性十分高。A股O較離岸MSCI中國指數O高出 48％，向 QDII 及 QDRI 長期操作下，A 股 O 同離岸 MSCI 中國 O 接近只係遲早事。

商品泡沫遲早爆破

1980年雪茄伏不惜付出經濟衰退既代價，才馴服通脹。向2003年，格蛇減息到一厘後，又再放虎歸山，自然後患無窮。過分寬鬆既信貸形成樓市泡沫（一如1990至97年香港），當樓市泡沫爆破，自然引發次按危機，貝南奇又想利用減息去抵銷，世界有咁便宜咩？G. William Bernanke同七十年代後期既聯儲局主席G. William Miller同名，只係唔同姓，但做野手法卻如出一轍。八十年代雪茄伏將利率推高至20厘（香港22厘），才馴服通脹呢頭怪獸；今天美國CPI升幅 4.11％，即美國利率必須推高至6.25厘或以上，而非依家2.25厘。Miller時代係美國帶來滯脹（經濟呆滯不前，物價狂升），仍然唔算太差；貝南奇正引發通縮（九十年代日式經濟），我地將面對信貸緊縮（Credit Crunch），大量呆壞賬出現而引發企業倒閉、失業率上升；情況有如1997年下半年香港。各位請扣好安全帶，因前路十分顛簸。

過去六個月，油價、金價、玉米價、小麥價狂升，股市同利率則狂跌，尤其金融股同航空股，後者更因油價上升而受影響。後市展望，如美國經濟真係陷入日式衰退，會否連油價、金價、玉米價、小麥價亦回落？去年股市跌10％（或15％）後而唔肯嚴守止蝕者，面對家環境真係進退維谷。有邊個事前可知恒指三個月內（去年10月30日至今年1月22日）跌10000點？今年1月22日至今既反彈又乏力至此？

聯儲局欲阻止次按危機惡化，可能製造另一個資產泡沫；基金、石油及其他商品過去六個月正迅速泡沫化。2006年油價一度見75美元一桶，然後迅速回落到2007年1月52美元，部分人以為石油牛市已完，但去年8月聯儲局大量注資，令油價又再狂升超過100%（去年9月至今升32%）；係油價帶動下金價接近1000美元。

過去六個月投資者不但係股市血流成河；即使唔投資，向匯率上（如以歐羅或日圓計，港元跌幅唔細）亦損失好大。跌幅超過50%股份比比皆是，情況漸漸同2000年3月至03年4月相似。尋底從來唔易，歷史亦告訴我地冇人可以成功，睇黎除左忍耐外，可以做事極少。

　　次按危機後，必令借貸成本上升（雖然聯儲局減息）及令企業純利走下坡，消費者消費力減少，影響正由美國向全球擴散，而非 decouple（兩不相干理論向真實面前不斷瓦解）。2月份中國鋼鐵產品出口美國較去年同期減少29％。中國今年2月份出口到美國只有155億美元（1月份192億美元），美國房地產不景氣漸漸影響中國貨入口美國（中國21％總出口係出口到美國）。

貝南奇設計既 TSLF（Term Securities Lending Facility）今年3月27日才開始拍賣國庫券，集資2000億美元，用以向各銀行及證券公司購買三A級「按揭證券」（金融機構必須向三十天至九十天內贖回）。一位唔願透露姓名既美國銀行家話，聯儲局竟然接受「接近破產」既按揭證券來發貸，係佢成世人都未見過全球任何中央銀行曾做過之事，簡直死都嚇番生！呢次係美國聯儲局成立以來做得最出位既事，如果呢招亦唔靈，擔心已經冇更好「二號計劃」矣。呢次貝仔鋌而走險，如果失敗，只有將利率減至1厘，以及任由美元匯價繼續貶落去。香港銀行家話，呢次寒冬真係要黎，你地準備好禦寒之衣未？各位係咪仍然著住條泳褲準備過冬季？咁就好易感冒矣。對沖基金已在流血（部分更破產），專家估計約有三分一對沖基金向未來可能被淘汰出局，你信唔信3月18日減息可阻止上述事件發生？

油價、通脹、美元已陷入惡性循環。油價上升推高CPI，CPI上升推跌美元，美元匯價下跌又刺激油價。雖然國際能源機構（IEA）宣布OECD成員總體原油庫存水平顯著上升，可足夠五十三天用，油價卻升上110.2美元，十分非理性。油價、金價、農產品等商品不斷泡沫化，遲早爆破，又為投資者帶來另一虧損（通脹極限係通縮）。例如 1973 至 74 年之後係通縮，1980至81年後亦係通縮，2000年後亦係通縮。向巴哈馬鄧普頓（John Templeton）話，佢開始睇到商品價格進入爆破期，未來可能回落50％。2001年至今油價上升500％、銅價上升300％、工業用金屬平均上升 400％，一旦泡沫爆破，將係另一場災難。

不要嘗試「撈底」或「估頂」

香港經濟2007年第四季開始進入有秩序地放緩期；通脹率估計係 2008年第二季見頂後回落；美元 匯 價亦有機會係 2008 年第二季止跌回升，然後係本港失業率上升。較美國好係本港冇信用壓碎（credit crunch），樓價自去年第四季至今仍因減息而上升，估計今年第二季見頂，因去年第四季至今，太多投資者加入買樓行列（真正用家反而唔多）。樓價第二季 見頂後相信獲利回吐壓力十分大，形成2008年下半年本港物業市道又轉回買家市場。

道指經過2007年10月11日14198.10跌至2008年1月22日11634點後，有條件向11634至 12800點之間出現好淡爭持局面；恒生指數由10月30日31958點回落至2008年1月22日21709點後，亦有條件向21709至25000點之間上落多一段日子。

美股由2000年起（港股由1997年8月起），買入後持有既投資策略應重新檢討；美股過去八年波幅（恒生指數過去十年波幅）對那些採用買入後持有既投資者而言簡直係啼笑皆非。股神畢非德在中石油（857）一役中策略，亦非買入後持有而係近年流行「牛眼投資法」。未來美國樓價仍將回落，次按風暴仍未過去，信貸流感開始感染信用卡及汽車貸款業務……。

食物價及油價在上升中，但工資停滯不前（或微微加些少），資產價值（包括貨幣在內）卻在下降中，消費信心在消失中。 上述環境不要說買入後持有策略不行，甚至「牛眼投資法」在目前環境亦如逆水行舟，採用paddle策略，結果亦略有損失。股市有前冇後。公布2007年業 績時已係歷史，股價只反映投資者對未來三至九個月點，而非去年成績係點；三至九個月後，即2008年下半年情況如何，較2007年同期好左抑或差左？目前股價正正反映投資界對未來三至九個月睇法（而非2007年）。不要嘗試「撈底」或「估頂」，因冇人可以做到；應學習買「當頭起」股份及賣出「當頭跌」股份。股票市場同情心好貴，如你同情某股跌得太重而入貨，代價十分大。「溝上唔溝落」，不知大家是否忘記了？不要為一隻或兩隻股份而訓身落去，因為係唔值得既。世上有賺人熱淚愛情（為愛情而犧牲一切），卻冇賺人熱淚既失敗投資者。如你為一隻或兩隻股份而犧牲整副身家，人們只會笑你傻；不要忘記 cut lost short！因沒有人歌頌投資失敗者，只會恥笑。

已故列根總統首席經濟顧問兼現任哈佛大學經濟系教授 Martin Feldstein 接受彭博 TV 訪問時話：「減息冇幫助，美元匯價下跌亦冇幫助。」過去十二個月美元兌歐羅及日圓回落15％；兌人民幣亦回落10％，有幫助咩？答案係冇。過去六個月利率由5.25厘回落到3厘，並預言本月18日見2.5厘甚至2.25厘，有幫助咩？答案係冇。美國房地產咁多問題，唔係美元貶值或利率下降可解決（呢點我老曹完全同意。2001年1月至03年4月，港元匯價及利率下跌，香港樓價一樣下跌可證明）。

地球資源走向枯竭

　　七十年代美國經濟係滯脹（股票同物業扣除通脹後冇升幅，係停滯不前；但生活必需品卻漲不停）。2008年起美國經濟面對唔係滯脹，而係物業及股票價值在萎縮，生活必需品卻漲不停。最先下跌是CDO，引發金融股下跌，然後整個股市回落；失去CDO市場支持，美國樓價不得不跌，美元價下跌又推高石油及糧食價，出現我們這一代從未經歷過的「米珠薪桂」時代。美國、西歐及日本加上亞洲四小龍，人口約九億，過美式生活，地球資源可應付；如再加入中國十三億人口、印度十億人口、南美洲、中歐及俄羅斯人口，即全球約四十億人口齊齊過美式生活，可以咩？地球資源必然枯竭。

　　2008年3月油價已企於100美元之上，看來低能源時代已離開我地，未來問題係點樣100美元之上保持GDP增長？油價上升所引發通脹，令世界財富重新分配，會否引起政治問題及社會不安，最後引發全球大衰退。

　　高油價受惠者如中海油（883）及中石油，但股價仍有多少上升空間？其他能源股如煤碳業影響又如何？高能源成本下的發電廠如何承擔成本上升而電價卻不准加價（以免刺激CPI上升）；高油價最終會否令美國同歐洲GDP增長率放緩而影響中國同印度出口？高升的航運費2008年起是否進入回落周期？高油價會否減慢OECD國家將工序outsource到新興工業國速度（到2007年12月止，仍未見此趨勢改變）？